「成長(zhǎng)性」是每一家公司都無(wú)法回避的課題。因?yàn)槌砷L(zhǎng)性能讓時(shí)間的復(fù)利價(jià)值充分顯現(xiàn)。

一個(gè)穩(wěn)定的國(guó)家，一個(gè)經(jīng)濟(jì)向上遞增的時(shí)代，不會(huì)缺少投資機(jī)會(huì)。關(guān)鍵就看能否找到可以永續(xù)增長(zhǎng)的資產(chǎn)。

最近，又一家公司拿到了科創(chuàng)板的上市批文，它就是大數(shù)據(jù)服務(wù)提供商開普云。那么，開普云會(huì)是我們要尋找的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)嗎？

從收入表現(xiàn)來(lái)說(shuō)，2017-2019年，公司的收入分別為1.57億、2.28億和2.98億，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到37.9%。公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的邏輯也很清晰。基于業(yè)務(wù)場(chǎng)景延伸，帶來(lái)客戶數(shù)量的增長(zhǎng)，以及服務(wù)由淺及深促進(jìn)客單價(jià)的提升。

比起收入增長(zhǎng)，開普云的盈利能力也讓人驚喜。毛利率的穩(wěn)定和費(fèi)用率持續(xù)下降，讓公司在過(guò)去三年的凈利率持續(xù)提升。與成熟公司相比，其費(fèi)用率還有進(jìn)一步下降的空間，且凈利率的提升具備可持續(xù)性。

同時(shí)，與絕大部分To G公司不同，開普云凈利潤(rùn)的質(zhì)量很高。回顧過(guò)去幾年的業(yè)績(jī)情況，其絕大部分凈利潤(rùn)都會(huì)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。而現(xiàn)金流正是檢驗(yàn)利潤(rùn)真假的唯一標(biāo)準(zhǔn)。考慮到公司有效的銷售策略和審慎的收入確認(rèn)政策，這一情況還將持續(xù)。

開普云這家公司，應(yīng)該能改變很多人對(duì)于To G公司的認(rèn)識(shí)。

03量?jī)r(jià)齊升”，開普云三年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到37.9%

過(guò)去三年，開普云“飛速”成長(zhǎng)。

2017-2019年，公司分別實(shí)現(xiàn)收入1.57、2.28億和2.98億，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)37.9%。

其中，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)最為迅速。2017-2019年，該業(yè)務(wù)從9479.92萬(wàn)增長(zhǎng)到20172.65萬(wàn)，復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)45.9%。

這個(gè)增速意味著什么？我們簡(jiǎn)單拿開普云的增速與行業(yè)內(nèi)其他公司進(jìn)行對(duì)比。

如上圖所示，開普云是行業(yè)內(nèi)唯一一家在2016-2018年收入增速持續(xù)保持在40%的公司。而在2019年開普云收入增速也達(dá)到30.7%。

如此穩(wěn)定的高增長(zhǎng)，勢(shì)必有堅(jiān)實(shí)的業(yè)務(wù)邏輯和產(chǎn)品技術(shù)的支撐。具體可從公開信息中拆解為兩個(gè)維度：客戶量增長(zhǎng)以及客單價(jià)的提升。

客戶數(shù)量的增長(zhǎng)直接體現(xiàn)于訂單數(shù)量的變化。

2017-2019年，公司互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)的訂單數(shù)量分別是214個(gè)、218個(gè)、213個(gè)。在受集中化趨勢(shì)影響，行業(yè)訂單整體減少的情況下，訂單數(shù)量保持平穩(wěn)。

大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)訂單數(shù)量增長(zhǎng)迅速。由于大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，可在短期內(nèi)快速?gòu)?fù)制，2017-2019年，公司大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)服務(wù)的項(xiàng)目數(shù)量從938個(gè)增長(zhǎng)到1322個(gè)，增長(zhǎng)40.9%。

而客單價(jià)的提升更好理解。隨著數(shù)字化建設(shè)由淺及深，數(shù)據(jù)量和數(shù)據(jù)的復(fù)雜性大大提升，單個(gè)項(xiàng)目金額與之成高度正相關(guān)。

數(shù)字化建設(shè)由淺及深的典型代表是互聯(lián)網(wǎng)智慧門戶集約化和政府服務(wù)平臺(tái)一體化。粗略估計(jì)，兩者合計(jì)將帶來(lái)近百億增量市場(chǎng)。

隨著網(wǎng)站集約化、政務(wù)一體化建設(shè)持續(xù)加深，行業(yè)內(nèi)大量小玩家將被淘汰，市場(chǎng)集中度得到極大提升。這其中會(huì)出現(xiàn)一個(gè)趨勢(shì)：訂單金額向頭部項(xiàng)目集中和頭部項(xiàng)目向頭部供應(yīng)商集中。

在這個(gè)過(guò)程中，訂單規(guī)模也進(jìn)一步提升，2017-2019年公司互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)的客單價(jià)從59.62萬(wàn)大幅增長(zhǎng)至111.45萬(wàn)，復(fù)合增長(zhǎng)36.7%。從不同金額合同在收入中的占比來(lái)看，200萬(wàn)以上合同貢獻(xiàn)的收入占比有極大的提升。

2017年，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)業(yè)務(wù)中金額在200萬(wàn)以上的訂單共有12個(gè)，貢獻(xiàn)了當(dāng)年36.63%的收入。到了2018年，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)業(yè)務(wù)里超過(guò)200萬(wàn)的訂單數(shù)量高達(dá)26個(gè)，收入占比也進(jìn)一步提高到71.08%。

就大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)而言，隨著開普云在上市后大數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)的升級(jí)，其業(yè)務(wù)延展性將大大提升。除了對(duì)現(xiàn)有云監(jiān)測(cè)、內(nèi)容安全、云搜索服務(wù)進(jìn)行全面升級(jí)外，公司還將服務(wù)內(nèi)容從文本擴(kuò)展至圖片和視頻等領(lǐng)域，監(jiān)測(cè)范圍擴(kuò)展至互聯(lián)網(wǎng)主流媒體、新媒體，推出政務(wù)智能問(wèn)答、政策網(wǎng)絡(luò)傳播等新型大數(shù)據(jù)服務(wù)。

這些都將使大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)客單價(jià)獲得大幅提升。 “量?jī)r(jià)齊升”將會(huì)是開普云在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)的成長(zhǎng)邏輯。

02盈利能力持續(xù)提升，近三年凈利潤(rùn)C(jī)AGR 47.66%

凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)超收入增速，開普云的盈利能力不斷增強(qiáng)。

2017-2019年，開普云凈利潤(rùn)從3590.35萬(wàn)增長(zhǎng)到7828.43萬(wàn)，近三年CAGR為47.66%。

盈利能力指標(biāo)顯示，毛利率相對(duì)穩(wěn)定、費(fèi)用率持續(xù)下降，從而帶動(dòng)公司凈利率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。

過(guò)去三年，開普云毛利率分別為62.87%、60.36和59.1%，基本保持穩(wěn)定。拉長(zhǎng)周期來(lái)看，隨著產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化的提高、收入結(jié)構(gòu)的改善，開普云的毛利率還有一定提升空間。

公司近三年毛利率略有下滑，很大程度因?yàn)殚_普云剛剛切入融媒體行業(yè)，產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度較低，導(dǎo)致融媒體項(xiàng)目毛利率只有17.25%，拉低了整體業(yè)務(wù)的毛利率。

隨著開普云融媒體業(yè)務(wù)條線產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度提高，其毛利率勢(shì)必提升。融媒體領(lǐng)域是開普云依托大數(shù)據(jù)、云平臺(tái)、人工智能等底層技術(shù)對(duì)政務(wù)領(lǐng)域場(chǎng)景的延伸。長(zhǎng)期來(lái)看，融媒體產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化提高后，兩者產(chǎn)品成本相近。

因此，參考互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)業(yè)務(wù)51.88%的毛利率，融媒體產(chǎn)品毛利率的提升空間接近34.63%。屆時(shí)，整體毛利率也將隨之提升。

此外，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，也會(huì)對(duì)公司毛利率產(chǎn)生正向作用。

2019年，開普云的大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)收入占比僅21.23%。隨著大數(shù)據(jù)產(chǎn)品逐漸成熟，功能日益全面，其服務(wù)群體有望向市場(chǎng)規(guī)模更大的企業(yè)和媒體客戶延伸。屆時(shí)，開普云的大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)占比將大幅提升。

要知道，大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的毛利率最高達(dá)到77.91%，該業(yè)務(wù)占比的提升，也將為整體毛利率創(chuàng)造新動(dòng)能。

如果開普云穩(wěn)定的高毛利率是其凈利率的基本盤，那么不斷下降的費(fèi)用率就是其凈利率增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

2017-2019年，盡管收入增長(zhǎng)迅速，但公司費(fèi)用并未明顯增長(zhǎng)。銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率均有不同程度下降。其中，銷售費(fèi)用率下降了1.35%，管理費(fèi)用率下降了3.73%；研發(fā)費(fèi)用率下降了2.35%。

隨著互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務(wù)平臺(tái)建設(shè)業(yè)務(wù)的集中化趨勢(shì)，開普云的營(yíng)銷費(fèi)用率將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，而隨著開普云在一體化政務(wù)平臺(tái)、融媒體領(lǐng)域業(yè)務(wù)量的增加，規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，其管理和研發(fā)費(fèi)用率還有一定的下降空間。

綜上，在毛利率和凈利率都具備上升空間的情況下，開普云的盈利能力有望持續(xù)攀升。

03利潤(rùn)質(zhì)量高，現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)秀

當(dāng)我們?nèi)タ匆患夜镜某砷L(zhǎng)性，收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)固然重要，但更重要的是現(xiàn)金流。

很多企業(yè)往往受制于上下游或者存在提前確認(rèn)收入的行為，導(dǎo)致收入和利潤(rùn)無(wú)法直接為公司帶來(lái)現(xiàn)金流，而是積壓在應(yīng)收賬款中。

從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，開普云利潤(rùn)的質(zhì)量極高。2017-2019年，公司凈利潤(rùn)分別3590.35萬(wàn)、6277.39萬(wàn)和7828.43萬(wàn)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額分別為4391.25、5529.93萬(wàn)和4889.27萬(wàn)。其中部分年份經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的表現(xiàn)甚至高于凈利潤(rùn)。

這意味著，開普云的利潤(rùn)最終為公司帶來(lái)了實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金。所以你能看到，在開普云的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，現(xiàn)金占總資產(chǎn)的比重超過(guò)34%。良好的現(xiàn)金流，也可以進(jìn)一步加速公司后續(xù)的業(yè)務(wù)拓展。

開普云凈利潤(rùn)質(zhì)量高，可以歸結(jié)為三個(gè)方面的原因：客戶優(yōu)質(zhì)、技術(shù)實(shí)力強(qiáng)因而議價(jià)能力高以及公司審慎的收入政策。

首先，開普云的客戶較為優(yōu)質(zhì)。公司業(yè)務(wù)主要開展在華南、華北等經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的區(qū)域，其中華南、華北貢獻(xiàn)了公司61.77%以上的業(yè)務(wù)。以經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的客戶為主，這就大大減少客戶因財(cái)政問(wèn)題，而造成的項(xiàng)目回款不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，開普云致力于優(yōu)先拓展政務(wù)領(lǐng)域的頭部用戶，多為部委級(jí)、省級(jí)政府，客戶信用及付費(fèi)能力更強(qiáng)。

其次，開普云在產(chǎn)業(yè)鏈中具備較強(qiáng)的議價(jià)能力。對(duì)下游客戶來(lái)說(shuō)，數(shù)據(jù)管理是基于安全性、穩(wěn)定性的剛性需求，因此行業(yè)份額處于領(lǐng)先地位的開普云，對(duì)客戶存在一定的議價(jià)能力。2019年，開普云資產(chǎn)負(fù)債表中的預(yù)收款項(xiàng)高達(dá)8831萬(wàn)，而其當(dāng)年利潤(rùn)為7828萬(wàn)。

在產(chǎn)業(yè)鏈上游，公司的供應(yīng)商市場(chǎng)格局較為分散。2019年，開普云供應(yīng)商高達(dá)184個(gè)。上游分散且競(jìng)爭(zhēng)激烈，也使開普云具備了較強(qiáng)的議價(jià)能力。2019年，開普云尚未支付給供應(yīng)商的應(yīng)付賬款為2440萬(wàn)，而給供應(yīng)商的預(yù)付賬款僅326萬(wàn)。

對(duì)上下游的強(qiáng)溢價(jià)能力，使開普云的現(xiàn)金流表現(xiàn)突出。

最后，開普云謹(jǐn)慎的收入確認(rèn)政策也發(fā)揮了重要作用。在開普云的收入確認(rèn)政策里，項(xiàng)目制業(yè)務(wù)收入確認(rèn)時(shí)間嚴(yán)格以項(xiàng)目完成最終驗(yàn)收為準(zhǔn)。

換句話說(shuō)，即使開普云收到預(yù)收款，也還是在建設(shè)項(xiàng)目完成驗(yàn)收后確認(rèn)收入。因此造成了現(xiàn)金流在前，收入確認(rèn)在后的情況，這也很好解釋了為什么公司的現(xiàn)金流表現(xiàn)如此之好。

在當(dāng)下概念滿天飛，動(dòng)輒虧損上億的新時(shí)代里，一家公司既有不錯(cuò)的收入增長(zhǎng)，盈利能力又在不斷提升，同時(shí)賺的錢又能及時(shí)變成現(xiàn)金流入自己口袋，顯得極為難得。

說(shuō)到底，利潤(rùn)只是數(shù)字，自由現(xiàn)金流才是檢驗(yàn)利潤(rùn)真假的唯一標(biāo)準(zhǔn)。只有源源不斷帶來(lái)真金白銀的，才是真正的好公司。

免責(zé)聲明：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，選擇需謹(jǐn)慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。